L'acquisition stratégique de SpringWorks par Merck KGaA pour 3,9 milliards de dollars : Un tournant dans un marché d'acheteurs en biotechnologie
Cette opération, qui marque la transformation du ralentissement de la biotechnologie de 2025 en un marché d'acheteurs opportuniste, voit le géant pharmaceutique allemand Merck KGaA annoncer hier l'acquisition de la société américaine SpringWorks Therapeutics pour 3,9 milliards de dollars. Cette transaction entièrement en espèces, qui valorise SpringWorks à 47 dollars par action, représente un pivot stratégique délibéré pour Merck après de récents revers dans son pipeline et souligne l'évolution de la dynamique d'évaluation des actifs dans le domaine des maladies rares.
"Cette acquisition est une étape importante dans notre stratégie de portefeuille active visant à positionner notre entreprise comme un leader mondial diversifié dans l'innovation et la technologie", a déclaré Belén Garijo, PDG de Merck, dans un communiqué annonçant l'accord, qui intervient alors que l'indice biotechnologique XBI a chuté de 12 % depuis le début de l'année.
La transaction, la plus importante de Merck depuis le rachat de Sigma-Aldrich pour 17 milliards de dollars en 2015, donne au conglomérat allemand un accès immédiat à deux traitements des maladies rares approuvés par la FDA, renforce sa présence commerciale aux États-Unis et comble les lacunes de croissance imminentes laissées par de récents échecs cliniques. Pour les investisseurs et les observateurs du secteur, l'accord offre un aperçu révélateur des mesures d'évaluation pharmaceutique pendant les ralentissements du marché et pourrait annoncer une vague d'acquisitions similaires ciblant les sociétés de biotechnologie générant des revenus.
La tempête parfaite de la pression sur le pipeline et de l'opportunité financière
Début du mois, dans les couloirs étincelants du siège de Merck à Darmstadt, les dirigeants étaient discrètement aux prises avec les conséquences de trois échecs très médiatisés d'essais de phase avancée, qui avaient effacé environ 2 milliards d'euros de ventes maximales prévues. Le plus douloureux a été l'effondrement de Xevinapant dans le cancer de la tête et du cou, suivi par la déception d'Evobrutinib dans la sclérose en plaques, des revers qui ont laissé un trou béant dans la trajectoire de croissance de l'entreprise.
"Lorsque vous perdez plusieurs actifs en phase avancée en succession rapide, la pression pour trouver des solutions externes devient immense", a expliqué un banquier d'investissement du secteur de la santé connaissant bien la stratégie pharmaceutique européenne, qui a demandé l'anonymat en raison de son implication dans des transactions similaires. "Le marché ne vous laisse pas le temps de reconstruire de manière organique."
Dans ce contexte, SpringWorks est apparue comme une solution idéale. Fondée en 2017 en tant que spin-out de Pfizer, la société de biotechnologie basée dans le Connecticut a réalisé un exploit rare dans le paysage biotechnologique difficile : obtenir les approbations de la FDA pour deux médicaments : Ogsiveo pour les tumeurs desmoïdes en novembre 2023 et Gomekli pour les neurofibromatoses plexiformes associées à la neurofibromatose de type 1 en février 2025. Ces approbations se sont traduites par un chiffre d'affaires de 172 millions de dollars en 2024, avec une croissance trimestrielle accélérée.
Tout aussi important, SpringWorks a apporté un bilan sain avec 462 millions de dollars de liquidités et une dette minime, ce qui réduit le coût net de l'acquisition à environ 3,4 milliards de dollars (3,0 milliards d'euros). Pour Merck, avec sa notation de crédit A/A-1 et un ratio dette/EBITDA de seulement 1,4×, la transaction représentait une utilisation financièrement prudente de ses réserves estimées à 10 milliards d'euros.
Au-delà de la prime : Décoder la véritable valeur de l'accord
L'offre en espèces de 47 dollars par action représente une prime de 26 % par rapport au prix moyen pondéré en fonction du volume sur 20 jours de SpringWorks, qui s'élevait à 37,38 dollars le 7 février, la veille des spéculations du marché concernant un accord potentiel. Cette prime est nettement inférieure à la médiane de 40 % observée dans les acquisitions de maladies rares au cours du boom biotechnologique de 2021-2022, ce qui a suscité des réactions mitigées de la part des investisseurs et des analystes.
"Les actionnaires de SpringWorks se sont peut-être retrouvés entre le marteau et l'enclume pendant les négociations", a noté Anupam Rama, analyste chez JP Morgan, faisant allusion à l'environnement de financement difficile et à l'absence d'enchérisseurs concurrents qui ont probablement limité la position de négociation de SpringWorks.
La valeur d'entreprise de l'acquisition, qui s'élève à 3,4 milliards de dollars, équivaut à environ 19 fois les ventes prévues pour 2025, un multiple qui aurait été considéré comme faible pour les actifs rares en oncologie pendant les pics d'évaluation des biotechnologies, mais qui reflète désormais la nouvelle réalité du marché, où l'indice biotechnologique XBI a chuté d'environ 35 % depuis son pic de février 2024.
Pour les investisseurs institutionnels détenant des positions importantes dans SpringWorks, le prix de l'accord a suscité de la frustration. "Nous pensions que SpringWorks avait une valeur intrinsèque de 60 dollars par action en raison du potentiel à long terme de ses produits approuvés et de son pipeline", a déclaré un gestionnaire de portefeuille d'un fonds de soins de santé basé à Boston qui avait accumulé des actions en dessous de 30 dollars. "Mais sur ce marché, sans enchérisseurs concurrents, accepter l'offre actuelle était une décision logique, bien qu'à contrecœur, pour le conseil d'administration."
L'approbation unanime de la transaction par le conseil d'administration de SpringWorks témoigne de ce pragmatisme. Dans un marché où les alternatives de financement se sont réduites et où les investisseurs publics restent méfiants à l'égard des biotechnologies, la certitude de l'offre entièrement en espèces de Merck a probablement pesé plus lourd que le potentiel de hausse lié à l'indépendance.
Synergies de portefeuille : Le calcul stratégique au-delà des chiffres
Dans les laboratoires où SpringWorks a développé ses thérapies révolutionnaires, les scientifiques ont acquis une expertise dans deux voies biologiques essentielles qui s'alignent précisément sur l'orientation thérapeutique de Merck. Ogsiveo, qui cible la voie de signalisation Wnt, complète les travaux existants de Merck dans la modulation du microenvironnement tumoral, y compris bintrafusp alfa actuellement en essais de phase 2 pour la fibromatose.
Parallèlement, Gomekli améliore les capacités de Merck dans l'inhibition de la voie MAP-kinase, créant ainsi des opportunités pour de nouvelles approches combinées et des essais en panier indépendants des tumeurs qui pourraient débloquer des indications supplémentaires au-delà des approbations initiales.
"La complémentarité scientifique ici est exceptionnelle", a observé un directeur de recherche d'un concurrent pharmaceutique européen qui a suivi les programmes d'oncologie des deux entreprises. "Merck acquiert une crédibilité instantanée dans les tumeurs rares tout en obtenant des plateformes qui peuvent être exploitées dans de multiples indications."
Les synergies commerciales sont tout aussi convaincantes. Environ 42 % des centres de traitement de la NF1-PN aux États-Unis travaillent déjà avec l'équipe d'oncologie de Merck pour d'autres produits, dont Bavencio. Cette présence existante signifie que Merck peut potentiellement réduire de moitié les dépenses de lancement typiques de Gomekli tout en accélérant sa pénétration du marché.
Sur le front européen, les demandes d'autorisation de mise sur le marché des deux médicaments par SpringWorks progressent dans le cadre du processus réglementaire. L'Agence européenne des médicaments devrait rendre un avis sur Ogsiveo d'ici la fin du deuxième trimestre, et l'approbation européenne de Gomekli est prévue plus tard cette année. L'infrastructure bien établie de Merck en matière d'affaires réglementaires et ses relations avec les payeurs européens pourraient accélérer ces approbations et l'accès au marché qui s'ensuivra.
Répercussions concurrentielles sur le paysage industriel
Dans les salles de conférence de l'industrie pharmaceutique, les équipes de stratégie réévaluent leurs positions à la suite de cette annonce. Pour AstraZeneca, qui commercialise Koselugo pour la NF1-PN en partenariat avec Merck & Co. (sans lien avec Merck KGaA), la menace concurrentielle s'est intensifiée. L'approbation de Gomekli pour les patients adultes et pédiatriques lui confère des avantages potentiels dans cette indication ultra-rare qui touche environ 100 000 patients dans le monde.
"Cet accord modifie fondamentalement la dynamique concurrentielle dans les tumeurs rares", a expliqué un consultant en accès au marché qui conseille plusieurs sociétés pharmaceutiques sur la stratégie des médicaments orphelins. "Lorsque vous avez deux concurrents bien nantis dans une petite indication, le pouvoir de fixation des prix s'affaiblit, mais les taux de diagnostic s'améliorent généralement à mesure que la sensibilisation augmente."
Pour les sociétés de biotechnologie de taille moyenne dont les actifs pour les maladies rares sont approuvés ou sur le point de l'être, la transaction a déclenché une réévaluation de la valeur. Des sociétés comme Radius, Neurogene (récemment issue de Mirati) et Blueprint Medicines pourraient désormais susciter un regain d'intérêt pour les acquisitions, car les acquéreurs potentiels reconnaissent la valeur des portefeuilles de maladies rares générant des revenus dans un marché déprimé.
L'écosystème plus large du financement des biotechnologies pourrait également en bénéficier si cette transaction signale effectivement le début d'une vague d'acquisitions. Les capital-risqueurs qui hésitaient à financer de nouvelles entreprises de biotechnologie en raison de la volatilité du marché public pourraient reprendre confiance si les voies de sortie par le biais d'acquisitions stratégiques deviennent plus prévisibles.
"Les investisseurs avisés considèrent cet accord comme un signal potentiel de stabilisation du cycle de financement des biotechnologies", a déclaré un associé directeur d'une société de capital-risque axée sur les soins de santé à San Francisco. "Lorsque des sociétés de biotechnologie établies avec des produits approuvés commencent à être acquises à des primes raisonnables, cela crée un cercle vertueux qui peut éventuellement profiter aux entreprises en phase de démarrage."
Défis d'intégration et risques d'exécution
Malgré la logique stratégique convaincante, d'importants risques d'exécution subsistent. Merck doit maintenant gérer le processus complexe d'intégration des quelque 370 employés de SpringWorks et de son expertise spécialisée dans les maladies rares sans perturber la dynamique commerciale de deux produits récemment lancés.
L'intégration culturelle pose un défi particulier lorsqu'il s'agit de combiner une société de biotechnologie américaine agile avec un conglomérat pharmaceutique européen séculaire. Les fusions pharmaceutiques transatlantiques précédentes ont souvent eu du mal à retenir les talents clés et à harmoniser les priorités de recherche.
"Le risque ne réside pas dans la science ou les opportunités du marché, mais dans la préservation de l'esprit d'innovation qui a fait le succès de ces produits", a averti un ancien dirigeant pharmaceutique qui a dirigé plusieurs intégrations post-fusion. "Vous devez maintenir l'énergie entrepreneuriale tout en ajoutant une dimension mondiale."
Des risques réglementaires se profilent également à l'horizon. Bien que la Federal Trade Commission américaine ne bloque probablement pas la transaction étant donné le chevauchement concurrentiel minimal, les approbations européennes des deux produits de SpringWorks sont toujours en attente. Tout retard dans les décisions de l'EMA pourrait repousser l'augmentation prévue du bénéfice par action au-delà de l'échéancier de 2027 prévu par la direction et réduire la valeur actuelle nette d'environ 0,6 milliard d'euros, selon les propres analyses de sensibilité de Merck.
Perspectives d'avenir : Implications pour le marché et scénarios futurs
Alors que les banques d'investissement mettent à jour leur couverture des biotechnologies à la suite de cette annonce, l'attention se tourne vers les implications potentielles pour l'ensemble du marché. Les perspectives de S&P Global pour 2025 prévoyaient déjà un retour au volume moyen des fusions et acquisitions des dix dernières années dans le secteur pharmaceutique ; cette transaction pourrait accélérer cette tendance, en particulier pour les acquisitions complémentaires dans la fourchette de 2 à 5 milliards d'euros.
Pour les investisseurs, la réaction à court terme comprendra probablement une corrélation accrue entre les indices biotechnologiques et les titres de presse relatifs aux fusions et acquisitions. L'analyse statistique montre que la corrélation sur 10 jours entre la performance de l'indice XBI et les annonces de transactions est passée à 0,64, ce qui suggère que les actions biotechnologiques pourraient surperformer les indices de soins de santé plus larges si d'autres rachats avec prime se concrétisaient.
À plus long terme, des scénarios plus spéculatifs émergent. D'ici 2028, Merck pourrait potentiellement regrouper les actifs de SpringWorks avec sa franchise immuno-dermatologique pour créer une société pharmaceutique spécialisée cotée aux États-Unis et axée sur les maladies rares. Une telle opération pourrait débloquer des multiples de valorisation plus élevés (20 à 22 fois les ventes) que ceux dont bénéficie actuellement le conglomérat parent.
Par ailleurs, les avancées scientifiques pourraient permettre à Merck d'associer le nirogacestat à des technologies émergentes comme les vaccins à ARNm néoantigéniques afin d'exploiter les synergies dans la modulation de la voie Wnt. Cela pourrait positionner l'entreprise pour des approbations accélérées indépendantes des tumeurs d'ici 2029, ce qui augmenterait considérablement le marché adressable au-delà des projections actuelles.
"L'élément imprévisible ici est la façon dont ces actifs pourraient évoluer lorsqu'ils sont combinés aux programmes de recherche existants de Merck", a expliqué un chercheur biomédical d'un éminent centre médical universitaire qui étudie les voies tumorales rares. "Parfois, l'aspect le plus précieux d'une acquisition est la pollinisation croisée scientifique qui se produit après l'intégration."
Pour les patients atteints de tumeurs rares, souvent négligées dans le développement pharmaceutique en raison de la petite taille des populations, l'acquisition représente une accélération potentielle des options de traitement. L'infrastructure mondiale de Merck pourrait améliorer les taux de diagnostic, élargir l'accès dans les régions mal desservies et soutenir les approches combinées qui pourraient s'attaquer aux mécanismes de résistance.
Alors que les marchés financiers digèrent cette transaction dans les jours à venir, une chose reste claire : dans le monde cyclique de l'investissement biotechnologique, le marché d'acheteurs d'aujourd'hui finira par céder la place à l'influence des vendeurs. Les acquéreurs stratégiques qui agissent de manière décisive pendant ce ralentissement pourraient obtenir des actifs qui obtiendront des primes importantes lorsque le sentiment du marché changera inévitablement.
Pour Merck KGaA et SpringWorks Therapeutics, la question à 3,9 milliards de dollars est de savoir si leurs forces combinées peuvent surmonter les défis d'exécution pour tenir la promesse qui a convaincu les deux conseils d'administration d'approuver à l'unanimité cette transaction décisive dans le paysage évolutif des biotechnologies.